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自今年 10 月中旬,tZERO 成爲全球首個通過美國 SEC 審覈的 STO 項目以來,美國 SEC 已陸續通過了 39 個 STO 項目。但據數據顯示,全球正在排隊等候的公司已超過兩萬家,熱情高漲的背後是難以跨越的監管審覈難關。

通過美國 SEC 的審覈並非易事,當下被多方推崇的“VIE 架構”也存在很大的風險。相比而言,在 BVI 設立發行主體,再結合新加坡絕佳的政策監管環境、廣闊的市場前景,更被我們所推薦。

美國 STO 合規和“VIE 協議

並非適合所有項目方

STO (Security Token
Offering)即發行證券型通證,是指在一定的監管框架下,發行具有證券屬性的通證。STO 這一概念今年以來迅速升溫,被認爲是未來發展的方向。

STO 與 1CO 最大的區別在於合規性。相比於 1CO 的不受監管,STO 是滿足了監管要求的通證融資方式。

目前,STO 成功的案例還主要集中在美國。在美國 SEC 已通過的 39 個項目中,不僅包括 tZERO、Polymath、Harbor 這樣的通證發行和交易平臺;Rapidash 這樣的技術服務平臺;還包括有基於基金的 STO 項目。

但這並不意味着所有的項目方都適合在美國進行 STO 合規,因爲即便拋開門檻高、通過率極低不說,在美國進行 STO 合規也有諸多限制。比如:Reg
A+需要向美國 SEC 註冊,且需要 2 年審計;Reg D 和 Reg S 有 12 個月的鎖定期,且若是面向美國境外投資者,也需要滿足投資者所在地的法律要求等。

同時,對於時下被多方推崇的 VIE 協議,Bplus 前面的文章也分析過,這一架構也存在着較大的風險隱患。

首先是最主要的政策風險,目前中國並沒有在法律層面承認 VIE 架構的合法性;其次是外匯管制風險。按相關規定,每一層架構都需要向國家外匯管理部門申請並獲得批准,當涉及到外匯轉移,也須向外匯管理局進行申請;再者,VIE 架構還面臨着稅務風險和控制協議風險;最後,若被監管部門認定爲變相 1CO,將對採取 VIE 結構的公司造成難以挽回的影響。

在 BVI 設立發行主體的優點

在前面兩種方案都很難實現的情況下,Bplus 權威律師和合規團隊認爲,還可以考慮在以下幾個國家/地區設立發行主體:BVI,Seychelles,
Samoa,Cayman,現在最常見的是 BVI。在 BVI 設立發行主體和離岸實體最大的好處是:

1、合理避稅;

2、隱私保護、無需暴露股東身份;

3、幾乎沒有監管審覈的困擾,只需遵循主要投資人所在地的相關證券募資法規;

4、靈活性強,之後可根據不同需要,在其他國家/地區設立控股主體等;

新加坡絕佳的 STO 前景

新加坡是亞洲對數字貨幣最友好的國家,新加坡金管局(MAS)目前將通證分爲三類進行監管。

對於應用型通證,MAS 到目前仍實施幾乎不監管的政策;對於支付型通證,如比特幣、以太坊,新的《支付服務法案》已在一週前提交給議會審議,從事數字貨幣支付和交易的企業納入監管範疇;對於證券型通證,MAS 則是規定受《證券期貨法》的限制。

在新的《支付服務法案》下,支付服務提供商需要根據自身的情況,申請“貨幣兌換”牌照、“標準支付機構”牌照,或“主要支付機構”牌照。平均每日浮動款項超過 5 百萬新幣的支付服務商,需要申請“主要支付機構”牌照。也就是說,在新的《支付服務法案》生效後,滿足條件的數字貨幣交易所,都必須要在 6 個月以內申請這一牌照。

同時,對於證券型通證,若發行的通證具有證券屬性,就會被視爲投資產品,就必須遵守《證券期貨法》,接受 MAS 的監管,並像所有計劃上市的公司一樣,提供公開招股書,披露公司細節和業務狀況。

可見,發行證券型通證的可操作性目前還遠低於應用型通證,我們在之前的文章也提到過。雖然現在有幾種可能在新加坡實現 STO 的途徑,包括組建基金等,但無論採取哪一種方式,都需要滿足私募、廣告法以及營銷費用相關條例的限制條件。

因此,Bplus 權威律師和合規團隊的看法是,在新加坡現有的法律框架內,STO 的可操作性不是很高,限制條件也較多,雖然這不代表未來不會有成功的案例。
但新加坡的 STO 前景仍然非常廣闊,新加坡最大的優勢就在於政策的穩定和連貫性,一直以來開放和重視創新的態度從未轉變。除了鼓勵創新、放低限制條件的“沙盒制度”外,近來有兩個事件也非常值得我們關注。

第一件是 MAS 曾在 4 個月前透露,正擬定修改中的“被認可的市場運營商”(RMO),考慮把證券類通證的交易平臺納入其監管框架之內,以迎合新的交易平臺經營模式的出現。

11 月 22 日,全球私人資本平臺 CapBridge 在新聞發佈會上表示,MAS 已批准其相關實體 CapBridge
Platform 運營一個證券交易所作爲 RMO,旗下 1exchange 成爲首批合法私人證券交易所,且或將計劃提供數字貨幣交易。

CapBridge
在聲明中表示,有了 RMO 交易許可,公司現在可以爲那些有實力尋求成長資本的公司和投資者提供更加完整的資本服務。與 IPO 相比,在 1exchange 上市的公司享受更多的保密權和控制權,更大的靈活性和更低的成本。

第二件是,11 月 8 日,新加坡交易所(SGX)和新加坡政府投資公司淡馬錫(Temasek)的全資子公司 Heliconia 資本管理公司共同投資了 iStox 平臺。

iStox 平臺的目標是成爲亞洲第一個提供證券發行和交易的監管平臺。iStox 平臺所在的公司 ICHX 正在努力獲得新加坡金融管理局的許可,成爲 RMO。

據悉,iSTOX 將在獲得所需批准後立即投入使用,該平臺將根據法律,爲投資者提供證券型通證的投資機會,還計劃允許 STO 持有人通過二級交易平臺獲得流動性。

因此,我們可以發現,新加坡在逐漸完善這一領域的監管框架,在保持應用型通證不監管的立場下,也在把交易所納入監管框架,且對於 STO,新加坡也正在通過證券型通證交易平臺的建立,爲今後 STO 的全面爆發提供平臺支持。

此外,在一貫的開放和鼓勵創新精神指導下,不排除 MAS 很快會在基礎設施搭建完善的情況下,降低合規要求,爲證券性通證開綠燈的可能。

綜合來看,在 BVI 等國家或地區設立發行主體,再結合新加坡絕佳的政策監管環境、廣闊的市場前景,或是更多的項目方實現 STO 的最有效途徑。

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