從稀缺性等七大特性對比 BTC、法幣與黃金，BTC 價值究竟幾何？

通過對比 BTC、黃金和法幣，我們發現 BTC 極具成爲優良价值儲備的潛力，並且進一步利用價值儲備估值法分析了 BTC 的價值區間。

原文標題：《基於價值儲備估值法的 BTC 價值區間測算 —— 通證估值探索之五》
作者：宋雙傑（CFA）、田志遠
特別顧問：沈波、Rin
通證通研究院 × FENBUSHI DIGITAL 聯合出品

摘要

根據價值儲備的定義，理想的價值儲備應具備的主要特性包括普遍接受性、耐用性、穩定性（稀缺性）和流動性。

黃金：優秀的價值儲備手段。不同的價值儲備各有優劣，黃金是公認的較爲理想的價值儲備，不管在世界各國的國際儲備還是民間儲備資產中均佔據了重要地位。

BTC 極具發展爲一種優良价值儲備的潛力。根據價值儲備應具備的主要特性，我們對比了 BTC、黃金和法幣。總體而言，BTC 在稀缺性、便攜性、可分割性、可驗證性等方面都具有顯著的優勢，同時具有良好的耐用性，儘管目前 BTC 在普遍接受性和穩定性上相對處於劣勢，但是隨着 BTC 市場的逐步成熟，大衆對於 BTC 的接受程度正在迅速增長，同時其價格波動性也在逐漸降低。

BTC 價值儲備估值方法：

隨着 BTC 價格的變化，BTC 市值佔價值儲備黃金或離岸資產的市場份額相應變化。因此通過對 BTC 獲取價值儲備黃金或離岸資產的市場份額的預期，能夠側面反映對 BTC 的價格波動區間的預期。

一個樂觀的投資者，可能認爲 BTC 的市值到 2029 年及之前，能佔到估算的價值儲備黃金市值 / 離岸資產市值 / 價值儲備黃金和離岸資產市值之和的 50%，那麼在他看來，BTC 的價格在 2029 年及之前的上限分別約爲 10 萬美元 /26 萬美元 /36 萬美元左右。

風險提示：黃金價值儲備及離岸資產規模增長不及預期，BTC 穩定性發展不及預期，量子計算機技術突飛猛進。

1 什麼是價值儲備

價值儲備（Store of Value）是貨幣的主要職能之一，根據維基百科的定義，價值儲備指資產能夠被保存並在未來被用於交換的功能，能夠在未來保持購買力的任何事物都可以成爲價值儲備，常見的價值儲備包括貨幣、貴金屬等。

根據價值儲備的定義，理想的價值儲備應具備的主要特性包括普遍接受性、耐用性、穩定性（稀缺性）和流動性：

• 普遍接受性：被普遍承認和接受，資產在未來能夠與其他物品交換；
• 耐用性：資產能夠持久保存；
• 穩定性（稀缺性）：資產的購買力能夠保持相對穩定，稀缺性是作爲價值儲備的資產的價值來源。

便攜性（便於運輸和存儲）、可分割性（易於分割）和可驗證性（易於快速識別和驗證真僞）等並非一種資產作爲價值儲備所必須的，但是決定了資產用於交換時的便利程度。

2 BTC 能否作爲價值儲備？

黃金：優秀的價值儲備手段。不同的價值儲備各有優劣，黃金是公認的較爲理想的價值儲備，不管在世界各國的國際儲備還是民間儲備資產中均佔據了重要地位。根據世界黃金協會數據，全球央行共持有黃金近 3.4 萬噸，全球黃金儲備量前五名的國家分別爲美國、德國、意大利、法國和俄羅斯，美國外匯儲備中黃金佔比高達 73.8%。2018 年全球黃金需求增長 4%，主要由央行購金驅動，2018 年各國央行的黃金淨購買總量達 651.5 噸，同比增長 74%，這是自 1971 年美元兌換黃金停止以來最高的全年淨購買量。

BTC 與黃金存在衆多相似之處，如總量有限、能夠長久保存等，「挖礦」機制更是容易讓人將 BTC 與黃金聯繫起來，因此也有人將 BTC 稱爲「數字黃金」。黃金是公認的良好價值儲備，那麼 BTC 能否作爲價值儲備呢？

根據價值儲備應具備的主要特性，我們對比了 BTC、黃金和法幣。總體而言，BTC 在稀缺性、便攜性、可分割性、可驗證性等方面都具有顯著的優勢，同時具有良好的耐用性，儘管目前 BTC 在普遍接受性和穩定性上相對處於劣勢，但是隨着 BTC 市場的逐步成熟，大衆對於 BTC 的接受程度正在迅速增長，同時其價格波動性也在逐漸降低，BTC 極具發展爲一種優良价值儲備的潛力。

注：按照 BTC、黃金和法幣在每一特性的表現由高到低分爲 A、B、C 三級

1 普遍接受性

BTC 不及黃金和法幣。黃金具有悠久的歷史，黃金作爲財富的象徵在人們心中已經形成了根深蒂固的觀念。相比之下，法幣的歷史短得多，但法幣由國家法律保障購買力，強制流通使用，因此除非出現劇烈的通貨膨脹，法幣是被人們普遍接受的支付和儲備手段，能夠方便地與其他物品進行交換，在特定時期，部分國家的法幣能夠在世界範圍內被普遍接受。相比之下，BTC 出現的時間最短，區塊鏈的發展也還在早期，在當前的法幣體系下，BTC 尚未與現實世界建立廣泛的聯繫。

BTC 正獲得越來越多認同。信任和共識是逐步建立的，根據林迪效應（Lindy effect，其含義是「對於一些不會自然消亡的東西，它們的預期壽命和它們目前已經存在的時間成正比」），有價值的事物的生命力會越來越強，BTC 存在的時間越長，人們對 BTC 也將越有信心。現實情況也正是如此，經過十年的發展，越來越多的國家開始認可 BTC，越來越多的人開始瞭解 BTC，越來越多的商家開始接受 BTC 支付。

根據 coinmap 數據，2014 年 3 月 5 日，全球僅有 3 家接受 BTC 支付的商家，2019 年 3 月 5 日，這一數字已經上升爲 14,420 家，5 年 CAGR （複合年均增長率）達到 310%。

2 耐用性

BTC 理論上最耐用，還需時間檢驗。絕大多數已經開採出的黃金至今仍然存在，而且未來還將繼續存在。法幣的耐用性並非取決於法幣實物本身的耐用度，而是取決於發行法幣的政府是否能夠持久地保持其購買力。BTC 不存在發行機構，也不具有物理實體，因此理論上只要支持 BTC 的系統一直存在，BTC 將是最耐用的，但是相比於黃金已經很好地經歷了時間的考驗，BTC 出現的時間較短，其「耐用性」還需要進一步的檢驗。

3 穩定性

BTC 穩定性正在逐步增強。隨着 BTC 市場價值規模的趨勢性增加，BTC 市場越來越成熟，大衆接受程度越來越高，參與的專業機構越來越多，合規化運作漸成主流，BTC 正在逐步變得穩定。對比黃金與 BTC 的波動性可以發現，美元與黃金脫鉤早期，黃金的價格波動同樣較爲劇烈，隨着市場的不斷成熟，黃金價格波動幅度逐漸降低。

4 稀缺性

在稀缺性方面，BTC 最具優勢。BTC 總量恆定爲 2100 萬，地球上的黃金總量也是有限的，可開採量甚至更少，但是目前地上黃金存量每年仍在增長，且黃金仍然存在供應增加的可能，如海底或小行星採礦，至於法幣幾乎沒有稀缺性可言。

5 便攜性

BTC 便攜性最佳。BTC 在便攜性上同樣具有法幣和黃金不可比擬的優勢，無論存儲還是運輸都極爲方便。法幣以不同的形式存在，現金的存儲和運輸成本相對較高，數字化的法幣同樣很便攜，但是政府管制等原因導致大規模的價值轉移很難實現。黃金因爲其物理形態和重量在便攜性上與 BTC 和法幣相差甚遠。

6 可分割性

BTC 最爲容易分割。BTC 的最小單位爲聰，即一億分之一個 BTC，提供了小額支付的可能，法幣通常也能夠分割爲購買力極低的零錢，黃金可以分割的程度在三者中最爲有限。

7 可驗證性

BTC 驗證方便可靠。僞造法幣的手段技術層出不窮，黃金同樣不能免於被僞造，比如鍍金鎢。相比之下，區塊鏈非中心化、不可篡改和公開透明的特性使 BTC 的驗證更加方便和可靠。

3 基於價值儲備估值方法的 BTC 價格區間估算

根據黃金和離岸資產價值的歷史增長情況和當前的金價能夠估算 10 年後（即 2029 年）黃金和離岸資產的價值。隨着 BTC 價格的變化，BTC 市值佔價值儲備黃金或離岸資產的市場份額相應變化。 因此通過對 BTC 獲取價值儲備黃金或離岸資產的市場份額的預期，能夠側面反映對 BTC 的價格波動區間的預期。

根據世界黃金協會數據，2017 年底全球地上黃金存量約爲 190,040 噸，其中首飾 90,718 噸，佔 47.7%，私人投資 40,035 噸，佔 21.1%，官方部門投資 32,575 噸，佔 17.1%，其他 26,711 噸，佔 14.1%。2018 年全球新生產黃金 3,347 噸，截至 2018 年底全球地上黃金存量約爲 193,387 噸。

從年新生產量來看，2002 年以來全球每年新生產黃金 2,400 至 3,300 噸，且近年來有增加趨勢。

按照每年新生產 2,800 噸計算，2029 年全球地上黃金存量約爲 221,387 噸，按當前黃金價格 1,296.75 美元 / 盎司計算，價值約 10.13 萬億美元，私人及官方部門投資黃金價值約 3.87 萬億美元。

在以上假設的基礎上，分別考慮不同的 BTC 市值佔價值儲備黃金市值的比例，可以估算相應的 BTC 價格。最保守的假設條件下（BTC 市值佔價值儲備黃金市值的比例爲 1%），BTC 的估價約爲 1,900 美元，樂觀假設下（BTC 市值佔價值儲備黃金市值的比例爲 50%），BTC 的估價達 9.5 萬美元。

簡單來說，一個樂觀的投資者，可能認爲 BTC 的市值到 2029 年及之前，能佔到估算的價值儲備黃金市值的 50%，那麼在他看來，BTC 的價格在 2029 年及之前的上限爲 10 萬美元左右。

2019 年 5 月初 BTC 6000 美元左右的價格，對應的 BTC 市值約爲 1060 億美元，價值儲備黃金市值爲 3.38 萬億美元，BTC 市值約佔價值儲備黃金市值的 3.13%。

以上僅僅考慮了私人及官方部門投資的黃金，並不包括佔據黃金存量比例最高的金飾，如果將這部分也考慮在內，在市值佔比爲 50% 情況下，BTC 的估價約爲 21 萬美元。

BTC 價值的另一個重要驅動因素是作爲離岸資產。離岸銀行賬戶因爲其安全性和隱私性被用來存儲財富，但是事實上這種方式並非是絕對安全和私密的，BTC 良好的抗審查性使其成爲更加安全、隱祕的財富貯藏方式，同時相比於設立離岸銀行賬戶，購買 BTC 更加簡單方便。

根據 2018 年 BCG 發佈的全球財富報告，2017 年全球離岸資產約 8.2 萬億美元，相比 2016 年增長了 6%，2012 年到 2017 年 CAGR 約爲 5%。2018 年至 2029 年離岸資產 CAGR 按 2.5% 計算，2029 年全球離岸資產達 10.8 萬億美元。

在以上假設的基礎上，分別考慮不同的 BTC 市值佔離岸資產市值的比例，可以估算相應的 BTC 價格。最保守的假設條件下（BTC 市值佔離岸資產市值的比例爲 1%），BTC 的估價約爲 5,300 美元，樂觀假設下（BTC 市值佔離岸資產市值的比例爲 50%），BTC 的估價達 26 萬美元。

簡單來說，一個樂觀的投資者，可能認爲 BTC 的市值到 2029 年及之前，能達到離岸資產市值的 50%，那麼在他看來，BTC 的價格在 2029 年及之前的上限爲 26 萬美元左右。

2019 年 5 月初 BTC 6000 美元左右的價格，對應的 BTC 市值約爲 1060 億美元，離岸資產市值約爲 8.4 萬億美元，BTC 市值約佔離岸資產市值的 1.3%。

進一步，同時考慮價值儲備黃金和離岸資產，BTC 市值佔價值儲備黃金和離岸資產總市值的比例爲 50% 的情況下，BTC 估價約爲 36 萬美元（若考慮黃金作爲金飾部分，BTC 估價約爲 48 萬美元）。

簡單來說，一個樂觀的投資者，可能認爲 BTC 的市值到 2029 年及之前，能達到估算的黃金市值和離岸資產總市值的 50%，那麼在他看來，BTC 的價格在 2029 年及之前的上限爲 36 萬美元左右。

2019 年 5 月初 BTC 6000 美元左右的價格，對應的 BTC 市值約爲 1060 億美元，價值儲備黃金及離岸資產的總市值約爲 11.8 萬億美元，BTC 市值約佔價值儲備黃金和離岸資產總市值的 0.9%。

結論：BTC 極具成爲價值儲備的潛力

通過 BTC 與黃金及法幣的對比可以發現，目前 BTC 除了誕生時間較短以及穩定性不及黃金和法幣，其他方面均表現出了成爲一種優良价值儲備的潛力。假設 BTC 獲取不同的黃金作爲價值儲備以及離岸資產的市場份額，可以對相應的 BTC 價格有個相對預期。

附註

因一些原因，本文中的一些名詞標註並不是十分精準，主要如：通證、數字通證、數字 currency、貨幣、token、Crowdsale 等，讀者如有疑問，可來電來函共同探討。