本報告由火幣區塊鏈研究院出品，報告發布時間 2020 年 4 月 24 日 ，作者：袁煜明、盧軍

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摘要：

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北京時間 4 月 16 日晚，Facebook 發佈了 Libra 第二版白皮書，相比 Libra 初版修正了不符合全球主要金融監管機構意志的內容，大幅增加了合規框架的設計。Libra 穩定幣發行機制也由錨定一籃子貨幣改爲錨定單一法幣（主要指美元、歐元、英鎊等，以下全文同），技術選型採用聯盟鏈系統並放棄非許可系統計劃。此次白皮書修改有可能是 Facebook 已經和全球主要金融監管機構達成共識，Libra 將全面擁抱監管，朝合規化方向發展。

本文從 Libra2.0 白皮書發佈背景出發，分析了 Libra 雖然籠罩在各種“監管陰影”下而一度陷入沉寂狀態，但美聯儲、歐洲央行等貨幣政策執掌人並沒有明確表態禁止 Libra 發行 , 恰恰相反，Libra 吸引了全球主要金融監管機構對於基於法幣儲備資產發行數字穩定幣的關注，七國集團（G7）穩定幣工作小組去年 10 月發佈《全球穩定幣影響力調研報告》之後，全球穩定幣監管問題的工作移交給 G20 全球穩定委員會 FSB，着手研究制定全球穩定幣監管政策， FSB 將於 2020 年 7 月向 G20 提交一份穩定幣監管政策諮詢的最終報告，全球數字穩定幣將迎來監管時代。

本文分析闡述了 Libra2.0 白皮書四個重要方面的內容變化，包括髮行機制由錨定一籃子貨幣到單一法幣；合規框架方面增加金融情報職能部門（FIU）負責 Libra 生態網絡所有參與者業務合規性審查；技術選型放棄轉向非許可鏈系統計劃，堅持使用聯盟鏈；儲備池管理增加資本緩衝保護措施應對 Libra 儲備池可能出現的信貸及流動性風險。

最後，本文結合 Libra 和國外央行數字法幣 CBDC 做了總結，首先 Libra2.0 符合美聯儲爲代表的法幣集團利益，這是 Libra 獲支持的關鍵。第二，Libra 將加速其他主權國家央行數字法幣 CBDC 的推出進程，歐洲央行已經在研究發行 CBDC，但對發行零售 CBDC 非常謹慎，因爲可能影響商業銀行的盈利模式造成新的系統性風險，傾向於先發行批發 CBDC，相當於商業銀行準備金的數字化。美聯儲雖然去年 12 月曾提美國 5 年內不會發行 CBDC，然而疫情期間美國國會在經濟刺激法案中提出“數字美元”計劃。最後，Libra 其實並未放棄打造無國界支付網絡和金融基礎設施的目標，Libra 設想未來成爲 CBDC 之間的“支付橋樑”，在 Libra 區塊鏈上發行 CBDC，通過 LBR 進行結算，雖然實現難度較大，但 Libra 在監管壓力下並未放棄它的目標。

1.Libra2.0 白皮書發佈背景

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4 月 16 日晚，Facebook 發佈了其數字穩定幣項目 Libra 第二版白皮書，再次引發全球市場熱烈討論和關注。Libra 因爲籠罩在各種“監管陰影”下已經陷入沉寂狀態有一段時間了，自去年 6 月橫空出世成爲全球金融輿論焦點，再到各國央行激烈反對 Libra 發行，CEO 扎克伯格和 Libra 之父大衛·馬庫斯在美國金融服務管理局（FSA）聽證會和議會官員們脣槍舌劍，努力在 Libra 和主權貨幣非競爭關係、反洗錢及恐怖主義融資、數據隱私保護問題等方面說服美國監管層，最終未能獲得監管機構的發行通行證，很大原因是監管機構對於 Facebook 的不信任而且未準備好如何監管 Libra 這種超主權的穩定幣。
Libra 在不被看好的時候，迎來它的轉機，2019 年 10 月份 Libra 協會負責人表示將簡化其穩定幣設計——從掛鉤一籃子資產修改爲掛鉤單一法幣，美聯儲、歐洲央行（ECB）均發表了對 Libra 有利的言論，ECB 執委諾特·科爾在 2019 年 10 月接受布隆伯格採訪時表示“全球金融監管機構沒有計劃禁止 FacebookLibra 或其他穩定幣，但這些以官方貨幣爲支撐的數字資產必須符合最高的監管標準”。2019 年 12 月初美國財政部長 StevenMnuchin 在國會表示“已經與美聯儲達成共識，認爲美聯儲在五年內沒有發行 CBDC 的必要，同時，也不反對 Libra 發行數字資產”。這表明美歐這些金融權力核心對 Libra 態度已經有所改觀，並不意圖阻止或反對 Libra。
全球主要金融監管機構的關注重心轉移到對 Libra 這類以抵押法幣資產發行穩定幣的監管問題上，最終達成共識開始正式對全球穩定幣的監管政策進行研究，制定對應監管政策被納入到正式工作流程。2019 年 10 月 18 日，七國集團（G7）穩定幣工作小組發佈《全球穩定幣影響力調研報告》，對穩定幣市場及可能引入的風險做了非常詳細的描述，並將全球穩定幣監管問題的工作移交給 G20 全球穩定委員會 FSB，由 FSB 全面負責全球穩定幣監管政策制定，FSB 是從國際清算銀行 BIS 分拆出的國際機構，主要職能是提供全球金融體系政策建議，目前 FSB 主席是美聯儲負責金融監管的副主席 Randal Quarles。
今年 FSB 將於 7 月向 G20 提交一份穩定幣監管政策諮詢的最終報告。也就在 Libra2.0 白皮書發表的前兩天， FSB 發佈了《解決全球穩定幣 (GlobalStable Coin, GSC) 項目所引起的監管、監督挑戰》, 針對全球穩定幣的監管提出 10 項建議以恰當監管。FSB 認爲現金的數字替代品將成爲金融科技發展的技術趨勢，未來可能變得非常有吸引力，民衆對於數字資產的需求伴隨此次全球 COVID-19 大流行會迅速增加。但是 GSC 可能帶來的影響金融穩定的風險需要被各國監管所重視，尤其跨司法管轄區監管合作的必要性。
更多人會認爲新版白皮書是 Facebook 爲闖關“監管批准”主動做出的“妥協”，最大程度去滿足全球主要監管層及背後利益集團的訴求，而實際上經歷聽證會以及和監管層內部密切溝通之後，Libra2.0 代表的是雙方在未來數字穩定幣推進方面的共識和化解分歧的方案，隨着 G20 在穩定幣的跨境政策協調和監管方面形成共識，全球私營數字資產才能真正在監管政策護航下崛起，Libra 擁抱監管，朝合規化方向發展，無疑也是爲落地減輕阻力。

2.Libra2.0 白皮書的主要變化和分析

 Libra 的願景是建立一個簡單的全球支付系統和普惠金融基礎設施，然而要完成這一目標並不容易，各國金融貨幣金融體系均有專門的主權職能機構負責。Libra 之前一直辯解錨定一籃子貨幣發行的穩定幣不會干擾主權貨幣政策的實施，各國央行極力反對此種穩定幣方案，以 Facebook 龐大的社交用戶基數完全有可能搭建一個可以跨境的封閉數字資產交易生態區只接受 Libra 這種跨境數字資產，一旦 Libra 形成規模化市場，對主權貨幣機構的貨幣發行及政策傳導必然帶來影響，數字穩定幣在這些貨幣發行機構眼裏是不能打開的“潘多拉之盒”。

新版白皮書詳述了 Facebook 對於各國央行這種顧慮，定位 Libra 只是現有貨幣的補充而非代替。簡而言之，Libra 將可以作爲各個國家法幣的一種數字化形態，背後抵押 100% 的本國等值法幣資產，不影響主權機構的貨幣政策執行，Libra 還可以爲各國央行的貨幣政策提供基於區塊鏈分佈式賬本這個透明高效的輔助工具。
Libra2.0 在白皮書中將它的使命、定位和合規融合爲一體，在美國合規獲批的數字穩定幣早有先例，比如 Gemini 和 Paxos，Facebook 顯然知道這點。全文 56 次提到關鍵字“合規”。以合規爲中心主題，Lira 在內容方面做了四項關鍵修改。

2.1 發行機制的變化

Libra 將基於單一法幣資產抵押模型發行，比如 Libra 美元、Libra 歐元和 Libra 英鎊，降低和主權貨幣機構的衝突，提高落地可行性。原先錨定一籃子貨幣儲備發行 LBR 的方案改成通過智能合約實現單一法幣穩定幣的貨幣組合 LBR，解除各國央行對於錨定一籃子貨幣的穩定幣有可能剝奪主權貨幣地位以及干擾貨幣政策傳導的擔憂。
錨定低風險的單一法幣計價資產作爲儲備金，包括法幣現金及等價物、短期政府債券，屬於 M2 範疇，沒有代替銀行機構籌造新的貨幣，稀釋法幣的信用價值，沒有剝奪銀行的鑄幣權，抵押資產中法幣現金和債券的比例影響的只是最終抵押資產收益方面以及 Libra 協會的運營現金流。
從全球主要貨幣當局及其央行宏觀謹慎政策出發，用智能合約去實現一個貨幣組合代替抵押一籃子貨幣發行 LBR，對於缺乏單一法幣穩定幣的國家，LBR 能充當跨境轉賬支付結算的工具，通過本地第三方金融服務商將 LBR 兌換爲本國貨幣但不滿足各地外匯管制政策要求，LBR 不具有替代主權貨幣的風險。面對匯率市場波動或者黑天鵝事件時，與抵押一籃子貨幣發行 LBR 相比，可以避免暴露在多種貨幣資產的流動性風險中。

2.2 合規框架的建立

Libra2.0 將在 Libra 協會或者協會子機構 Libra Network 建立一個稱爲金融情報職能部門（FIU）的監管節點，專門負責對 Libra 運營網絡的參與者進行符合單一貨幣所屬管轄國家或地區的合規性審查，包括遵循實名認證 KYC/ 反洗錢 AML/ 打擊恐怖主義融資 CFT 等法律法規要求，防止非法活動。Libra 運營網絡主要參與者包括 Libra 協會及子機構、Libra 經銷商、虛擬資產服務提供商（VASP）、非託管錢包用戶。FIU 負責領導和管理 Libra 網絡所有參與者的合規，從鏈上到鏈下建立合規性控制，包括制裁非法人士的地址、管轄區 IP 限制、限制非託管錢包交易和地址餘額、VASP 許可證書強制更新、鏈外信息字段共享等方面搭建合規化框架，FIU 也將與全球主要政府機構和服務提供商合作監視 Libra 網絡的活動。

2.3 技術選型的取捨

Libra 已經放棄未來過渡到更開放的無許可 PoS 系統計劃，徹底定義成是一個完全受控的體系，共識機制拜占庭 BFT 只需要存在於有限的授權驗證節點之間，短期看驗證節點的數量控制在 100 以內，因爲 BFT 算法本身通信效率低，超過 100 個節點可能面臨性能下降的問題，但實際上聯盟鏈不需要在用戶之間達成共識，受控的 100 個節點組成的驗證委員會完全可以達成快速確認的目標。聯盟鏈可以解決未來 Facebook 基於 Libra 服務數十億用戶的性能要求，同時也是受監管歡迎的，因爲系統所有權限都是可控的，甚至可以加入監管節點，所有基於 Libra 區塊鏈開展的金融業務都將受全球主要國家的行政、法律、監管和合規框架約束。

2.4 儲備池管理的增加

 Libra 協會子機構 Libra Network 負責運營 Libra 支付系統、鑄造和銷燬 Libra 幣以及管理儲備的實體，是唯一可以鑄造和銷燬 Libra 的機構，Libra 協會和 LibraNetwork 都需滿足瑞士金融市場監管局（FINMA）的監管要求，Libra Network 在向 FINMA 申請支付牌照。Libra Network 將在獲得瑞士政策批准的情況下實施儲備管理政策，由網絡支持發行的單貨幣穩定幣均建立有 100% 法幣資產支撐的儲備金池，主要是期限非常短、信用風險低、流動性高的資產，至少包括 80% 的主權信用風險低的短期政府債券 (3 個月內)、剩下 20% 是現金及等價物，隔夜資金將流⼊貨幣市場基金投資短期政府債券。

Libra 在儲備金的設計和結構中吸收其他方法策略，以降低利率波動、流動性方面的風險。設置資本緩衝，在面臨儲備金流動性擠兌風險時，比如利率市場波動導致短期債券變現損失較大無法滿足 Libra 的銷幣金額要求，Libra Network 將中止贖回，適當延遲贖回清算時間 , 降低損失。另外 Libra Network 對於提前贖回將收取手續費，由持幣用戶消化。
對於儲備資產託管機構本身，協會選擇地理位置分散在全球各地的資本金充足的商業銀行，並對託管方採取儲備金資產不能用於借出、質押或重新抵押或者以其他方式（即使是暫時的）從儲備金賬戶中移出的限制措施。儲備金保護措施最終目的是保證 100% 的充足率，Libra 持幣用戶免受各類風險的衝擊。
在儲備經濟方面，沒有再提及“向 Libra 協會成員支付分紅”，提到 Libra 持幣用戶者不會從儲備中得到任何收益。去年 12 月 Libra 白皮書修改就刪除了分紅，降低可能被定義爲加密證券而無法發行的風險，同時解決 Libra 早期投資者和用戶利益不一致的問題。Libra 法幣儲備池 80% 將投資短期債券，只有 20% 爲法幣存款，這個設計更有利於 Libra 協會，大部分儲備資產收益流向協會而非商業銀行，Libra 協會有更多空間吸引授權分銷商加入，理由是 Libra 作爲法幣等價物，使用成本和法幣相同，但是用戶持有短期政府債券成本一般爲無風險利率，低於法幣持有成本（商業銀行貸款利率），套利空間會吸引商業銀行或者貨幣基金參與分銷商角色賺取差價，最終應該實現 Libra 使用成本回到法幣的使用成本，但白皮書沒有對這部分可能導致的風險做更多的描述，比如兩部分資產的信貸風險管理，如果分銷商是本身帶槓桿的商業銀行或者貨幣基金，儲備池的法幣資產或者債券可能進入到貨幣市場變相加槓桿，增加實際貨幣供給。

3.Libra 和 CBDC

3.1Libra 符合美聯儲代表的法幣集團利益

100% 錨定單一法幣類資產儲備池更符合現有法幣體系如美聯儲的利益，儲備在資產池中的現金及等價物最終進入現有貨幣金融體系中。儲備物以法幣存款形式存放託管商業銀行，按照美國監管條例，儲備資產無法被挪用於其他投資用途，增發 Libra 需要保證儲備金充足率 100%。短期證券資產發行 Libra 持有利率直接和美聯儲等央行機構貨幣政策掛鉤，總結來說 Libra 美元實質是私人部門發行的一種數字化美元，美聯儲的貨幣政策可以通過 Libra 進一步延伸到數字金融世界。
另外 Libra 需要採用聯盟鏈系統結合監管框架的要求最大化滿足了監管機構對於穩定幣業務的監管訴求，賦予監管層更大的控制力。綜合以上兩點，目前 Libra 和美聯儲並不存在利益衝突關係，而更多可以代表後者的利益，Libra 是既有貨幣金融體系進入數字金融世界的橋樑，選擇中心化監管機構偏愛的方式，發行受阻的機率大幅降低。

3.2Libra 將加速各國 CBDC 的推出

1. 1)Libra 的外部網絡效應和背後實際代表美元利益

以 Libra 爲代表的私人部門發行的數字資產推出和 Facebook 平臺的社交網絡用戶場景進行綁定，擁有底層點對點價值網絡的支撐，可以在最短的時間內創造傳統貨幣（包括電子貨幣在內）無法企及的連接和邊界，藉助區塊鏈網絡打造跨境支付的 Libra 生態網絡成爲各國央行法幣無法觸及的超主權數字資產轄區，Libra 協會就是 Libra 生態系統的“央行”，Libra 區塊鏈負責“清結算”，這是 Libra 白皮書最終要實現的目標，即“貨幣互聯網”。如果 Libra 背後錨定的主要貨幣是美元，並以美元計價，藉助 Libra 生態系統的外部網絡效應可以繼續強化美元在全球資本市場流動的外部溢出效應，吞噬主權貨幣系統羸弱的國家，美元的國際貨幣競爭力進一步提升，Libra 代表美元的利益才也是美聯儲支持 Libra 的核心原因。

• 各國央行對於 CBDC 的共識和分歧

全球其他主要經濟體，面對 Libra 可能造成對主權貨幣地位的侵蝕以及貨幣政策的干擾，正在加速央行數字法幣 CBDC 的研究進程，以應對 Libra 帶來的挑戰。總體看目前各國央行對於 CBDC 核心訴求方面有三個基本共識：CBDC 有利於維護貨幣發行的主體權威性；CBDC 有效作爲貨幣政策傳導的工具；在 CBDC 成爲新興支付手段後提高貨幣體系的核心管控能力，比如 KYC、AML、CFL 等。
各國 CBDC 的推出方式一直是市場關注的熱門主題，面對貨幣全球化競爭， CBDC 需要滿足一個核心訴求：支付貨幣權威，當前階段 CBDC 要進入零售支付場景替代現金支付，需要解決如何不對商業銀行信貸市場造成存款擠兌，即大量存款兌換 CBDC 的情況，歐洲央行對於發行零售 CBDC 就非常謹慎，因爲可能影響商業銀行的盈利模式造成新的系統性風險，傾向於先發行批發 CBDC，相當於商業銀行準備金的數字化，雖然意義非常有限，但不觸碰零售 CBDC 可以將風險降到最低。面對 Libra 這樣的超主權貨幣出現時，德國、法國的政府官員都公開表示反對 Libra，而歐洲央行現在並不明確反對 Libra，歐元在貨幣全球化方面也有努力縮小其和美元的競爭力差距的利益訴求，所以推測，假設 Libra 以歐元計價發行 Libra 歐元穩定幣並能帶動歐元全球化流動性溢出，在滿足監管框架情況下，歐洲央行也會支持 Libra.
美國過去對 CBDC 的態度不那麼迫切，美聯儲去年 12 月稱美國 5 年內都不會發行央行數字貨幣。美聯儲已經是事實上的“世界央行”，作爲世界第一大儲備貨幣，美元也一直保持強勢，新增加一個零售 CBDC 反而降低目前這種金融系統的穩定性。通過支持 Libra 發行美元穩定幣，美聯儲一樣可以獲得與零售 CBDC 對等的數字美元工具，短期不發行 CBDC 並支持 Facebook 的 Libra 計劃，對美聯儲也是可以考慮的適當策略，降低試錯成本。但是最近美國議會在多項經濟刺激法案中提出了“數字美元”計劃，根據該法案，國會將授權美聯儲創建“FedAccounts”，即存儲數字美元資產的“數字美元帳戶錢包”，一方面疫情爆發後美國國內經濟刺激有投放貨幣的需求，美聯儲通過“數字美元”可以更好地實施精準救濟金髮放等貨幣政策，同時疫情期間很多民衆對於數字現金的需求在迅速增加，美國已經準備好加入全球貨幣數字化的潮流中，綜上總結 Libra 和各國 CBDC 的推出將加速全球貨幣數字化的進程，美國亦不會缺席這個時代。

3.3Libra 未來可能是連接 CBDC 的“支付網絡”

如果說放棄一攬子貨幣 LBR 的發行計劃是迫於全球主要國家或地區的監管，那麼選擇發行多個單一法幣穩定幣也一定不是 Libra 最佳的選擇，爲每個 Libra 穩定幣需要做專門的儲備池管理並滿足各個國家地區監管合規要求，Libra 網絡的運營成本相比單一貨幣系統要更高，儲備池管理還涉及了多類抵押資產管理的信貸和流動性方面的風險， Libra 雖然對儲備資產託管採取很多保護措施但依然存在疏漏，因此 Libra 在白皮書多次明確提及和 CBDC 網絡集成的計劃，各國 CBDC 可以通過 Libra 提供的功能在 Libra 區塊鏈發行 CBDC，擁有了 CBDC 這個信用錨，Libra 可以降低儲備金池管理存在的風險，專注打造支付網絡及金融基礎設施的目標，Libra 和 CBDC 合作的想象空間很大，然而實施難度不小，大多數國際或地區央行的 CBDC 未必一定會用區塊鏈系統或者能和 Libra 集成 , 但是 Libra 沒有因爲監管壓力而放棄它最初的目標。

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