想要學會游泳的最佳方式就是跳下泳池，從狗刨式開始。在岸邊觀察是永遠學不會游泳的，無論你有多聰明。

從 2017 年 9 月份我國叫停 ICO 並關停交易所，我才真正開始研究基於區塊鏈技術的通證預售模式，這是一個很顛覆的金融創新，創新的結果是能讓區塊鏈行業的初創企業直接在 idea 產生的一開始，就靠一份白皮書直接“上市”，當然這裏的上市跟證券交易所的上市還是有本質的區別，因爲通過 ICO 的模式預售通證來集資，這裏的通證並不代表未來的收益分配權（股權），僅僅能代表公司集資後，未來開發出的平臺或者系統，甚至說生態的“使用權”，在一個高度自動化和自治的區塊鏈數字世界，通證的流通像極了我們人類社會的貨幣流通，所以我們的貨幣叫 Curency，而通證（Token）的另一個稱呼叫 CryptoCurrency，尤其是公有鏈和協議層之上流通的 Token，就像是一個數字王國的法幣（Currency）。

不管叫什麼，不管像什麼，本質上通證就是一段代碼，只是區塊鏈的分佈式記賬技術確保了這段代碼的唯一性（不可複製性）；通證絕對不是貨幣，也不是貨幣的替代品。通證是某個中心化或者去中心化的組織發行的、用於其生態或者平臺內部流通的字符串，可以實現身份識別，也可以視同軍營的令牌，激活或者關閉某些智能合約。當這個生態繁榮的時候，通證自然有巨大的“使用價值”，進入這個生態的個人和組織就會越來越多。

這個時候，就像是一個國家開始欣欣向榮，移民潮對自有貨幣市場帶來的衝擊就是該國法幣不斷上漲，因爲供需失衡，總量恆定的法幣出現供不應求的局面。所以，通證的價值是隨着該數字王國的生態規模壯大而增值的。

至少在現階段，各國政府都沒有支持“代表證券”的通證，所以區塊鏈創業者們最實際的挑戰是如何設計一個總量恆定但使用價值隨着生態不斷放大的通證經濟模型。

一個通證預售做的很成功的項目，並不代表他們的生態一定能做起來。

回到創業的本質，不管一開始融了多少錢，羅馬都不是一天建成的。就算你娶十個老婆，也需要十個月才能生下第一個孩子。我們不否認這種新型的通證預售方式通過透支未來的“使用權”加快了融資速度，但我們也要看到今天 90% 的通證購買者，本質上都是黃牛。

爲什麼這麼說呢？

如果一個人不是張學友的粉絲，他買張學友演唱會的門票的唯一目的，就是高價賣給那些真正的粉絲，賺取差價。按照這個定義，我們這些股權投資人，不管帶上什麼樣的情懷帽子，從廣義的本質上來看，我們都是“黃牛”，投資人之間的區別只不過我們在最早期支持的這些創業者最終做出來的事情，在多大層面上能夠造福人類。所謂的投資和投機，界限很模糊；更直白的來說，沒有投機，可能就沒有投資。我們之所以勇敢的投資早期風險巨大的企業，就是因爲在我們身後有着巨大的投機軍團。

證券市場的市盈率能超過 50 倍意味着什麼？

意味着投機！

我從來不否認投機的價值，我也在適當的時候，在我有一定把握的情況下，參與到投機中，賺取更多的籌碼。我不否認，只有自己的錢包鼓了，才更有資格和能力談情懷，談價值投資和長線投資。

但是當全民都投機的時候，情況就不妙了，就沒有人幹實事了。人性是經不住考驗的，所以我們需要文化和制度，需要法律和規則來約束。人們投機的瘋狂似乎是沒有上線的，通過通證預售的造富效應在全球引起的 ICO 狂熱，已經開始蔓延到很多跟區塊鏈原本沒有關係的行業和企業。他們並不懂區塊鏈到底能做什麼，但他們看到了通證預售的融資方式，能讓自己一夜暴富。這樣的泡沫越吹越大，讓我內心誠惶誠恐。

當下這個階段，市場雖然開始進入熊市，但是，打算通過以太坊 ERC20 智能合約生成通證並預售給私募投資人和海外公衆的團隊可是越來越多了。他們講的故事五花八門，邏輯天花亂墜，看的投資人云山霧罩。我意識到這就像是 90 年代的互聯網泡沫，只要是個 dot com 就能融上百萬美金；今天只要是個“鏈”，只要是賣“通證”，就能輕鬆拿下上萬個 ETH 以太坊（一個 1 ETH 已經價值 1 千美金）。

這些買通證的人，是你未來的“用戶”嗎？

No，我想，90% 的通證購買者都不會是你的用戶的，他們是廣義上的“黃牛”，他們只不過是來賺取差價的，他們雖然讓創業者更快的拿到了“研發經費和市場經費”，但毫無疑問，他們讓未來真正的用戶使用產品的成本也成百上千倍的提高了。如果我們是投機股權，那麼我們爭的是未來的收益權，10 倍 PE 到 100 倍 PE，都是公司拿未來利潤來填補，但是這些上市公司的產品，該賣多少錢還是多少錢。市值再高，也不至於影響消費者購買產品吧，否則公司就失去競爭力甚至失去市場和利潤了。

而區塊鏈通證代表的是未來的使用權，黃牛們直接在抄“產品使用權”，就像王菲的演唱會門票，如果炒到天價，真正的粉絲買不起了，只能在家看電視或者 YY 了，最後這些門票都爛在黃牛的手裏了，這樣的演唱會是王菲想要的嗎？這樣的結局甚至也不是黃牛自己想要的吧？

瘋狂的高價購買代表產品使用權的通證，就像是把演唱會的門票炒上天一樣，最終那些真正的用戶和粉絲無力買單的時候，就是整個系統崩盤的時刻。

如果區塊鏈創業者們看到這一點，就應該從第一天開始思考，誰是你的用戶，你的業務和平臺到底要給誰用，想明白了這一點，你才知道該把通證賣給誰。

90% 的通證應該賣給你真正的用戶，

而不是私募機構和投機者，

本質上，私募機構都是黃牛，

有些只不過是包裝過的大黃牛，

比我我這樣的，有耐心的大黃牛！

當前的市場情況，看起來是顛倒的；90% 的通證賣給了“黃牛”，只有 10% 不到的通證，賣給了潛在的用戶。結果可想而知，這些黃牛對公司的業務毫無興趣和耐心，遇到風吹草動就砸盤套現走人。

這裏的風吹草動不僅僅是各個國家的政策，更恐怖的是各種各樣無厘頭、無底線、無節操的小道消息和 PS 圖。

這是實實在在的業務探討，對於未來區塊鏈生態的繁榮健康至關重要。投資人要回歸價值理性，創業者也要回歸業務本質。

認真思考，我們的真正用戶在哪裏，他們將會如何使用我們的平臺和產品，我們的產品和生態的使用成本應該在什麼水平？這都是本質的東西，都不應該被投機的狂熱所掩蓋。

我們應該認識到人類的投機心態一旦被激活會有什麼樣的後果，歷史已經演繹過無數次了。可以毫不誇張的說，當王菲的演唱會門票不斷被炒高的時候，那些本來早期買了票要自己看的粉絲，甚至都會賣掉手中的門票賺取差價，然後自己回家看電視去。畢竟，有多少粉絲能夠抵抗住金錢的誘惑？

我想這就是當下全球範圍內 ICO 投機的一個根本現象。就像一場王菲演唱會，在巨大的金錢誘惑下，那些原本的粉絲，也抵不住誘惑被這個大染缸染成了“黃牛”，在高位賣出了自己手中的門票，最後那些真粉絲們高價接盤來聽歌。這樣的狀態持續下去，其他歌星也來效仿，所有的經紀公司都學會了用一張演唱會的海報，啓動一次真假粉絲和黃牛的投機狂熱，早買到票的粉絲和黃牛都會賺錢，最後讓真粉絲來接盤…

如此往復，當演唱會的門票價格高到一定程度，所有的粉絲都轉化成了黃牛，那個時候就沒有人關注演唱會本身了。

等等，那麼，演唱會還需要舉辦嗎？

如果沒有演唱會，那我們買的是什麼呢？

王利傑 Leo

2017 年 2 月 2 日 @ 新加坡

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