穩定幣的商業邏輯

3 月 13-15 號受邀在香港參加兩個區塊鏈會議 Token2049 和 Security Token Future，討論區塊鏈生態基金和穩定幣。這兩個主題要講明白需要系統性闡述，而現場時間有限，所以另寫文章來論述。 這篇文章講講穩定幣。有時間另寫一篇關於生態基金的打法。

穩定幣是個很有意思的東西。一方面它很簡單，一個穩定幣錨定一個等值法幣，可以全球轉賬，普通人都能理解。一方面它又很複雜，因爲錨定法幣，也就依附於現代金融體系複雜的貨幣運作機制，普通人其實很難理解。

穩定幣從某種程度上產生了一個虛擬的“平行貨幣體系”，在這個體系裏貨幣的運作套路可以千變萬化，打破常規。但是因爲跟法幣等值兌換，又會反作用於法幣體系。

目前搞穩定幣的有三種人，以後會有第四種。

第一種：騙子。 自己發的穩定幣，只要有人買，其實跟印假鈔沒區別。他們一般都是搞過傳銷，或者炒過股票。 既然能把 2 萬塊錢的牀墊賣出去，或者把 ST 股票賣出去，找個噱頭賣穩定幣實在不難。大家回想一下，這種場景其實很常見，在過去幾年說是市場主流也不爲過。USDT 可能就是一個例子（當然我希望它不是）。這類人做穩定幣的商業邏輯很簡單，就是騙錢。跟區塊鏈本身沒什麼關係。

第二種：幣圈項目。他們做穩定幣是爲了滿足加密貨幣行業的交易需求（比如法幣入金的問題，支付過程的幣值穩定問題等等）。這類公司做穩定幣的目的和商業邏輯也比較簡單：或者是支持自己的主營業務（主要是交易所）比如 USDC，GUSD 等等；或者是爲了解決行業痛點來獲取用戶以後再找盈利模式，比如 PAX，TUSD，MakerDAO 等等。總體來說，這類公司的邏輯是基於加密貨幣行業的發展，動機和商業模式不難理解。

第三種：傳統行業大公司。 比如 JP Morgan 和 Facebook。注意，這裏說的是大公司。創業公司不算數，也不存在做穩定幣的邏輯。取決於公司的背景，每個公司做穩定幣的出發點和戰略都不一樣，因此需要結合公司的戰略來分析其做穩定幣的真實意圖。因爲傳統金融的體量遠大於加密貨幣行業，這纔是未來穩定幣的主戰場，值得深入分析。 作爲全球老牌投行，JP Morgan 的想法是具有代表性的。大家都知道，JPM 是一個供 JP Morgan 銀行體系（包括公司內部和上下游）自己使用的穩定幣，一個 JPM 錨定一美金。很多人把 JPM 跟 Ripple 對比，認爲 JPM 的目的是用區塊鏈技術來解決跨機構 / 跨國家支付結算的效率問題。這種看法沒錯，畢竟區塊鏈技術作爲一個公共賬本，天然就是解決多方協作效率問題的。

但是如果只是到這個層面，那還是停留在技術表層，或者說這是銀行的 IT 部門關心的事情，遠談不上公司戰略。 在我看來，提升支付結算效率根本就不是 JPM 的戰略意圖。爲什麼這麼說呢？ 大家可以想一下，如果只是爲了解決結算效率問題，那麼用區塊鏈技術來搭建一個實時結算平臺（Ripple 也是幹這個事的）就可以了，爲什麼要推出穩定幣呢？大家再想一想，如果說 JP Morgan 是銀行，有大量現有業務想提高結算效率需要穩定幣，那爲什麼 Facebook 也要推出穩定幣？難道 Facebook 也有銀行業務需要提升效率？而且提升業務效率需要 CEO 出面來推動嗎？很顯然，這兩家公司（相信很快有其他家）都是看到了利益，而且是大量的利益，才自上而下的推動了穩定幣項目。 既然這些利益不是從提升效率降低成本省下來的，那麼是從何而來的呢？這裏面的商業邏輯是什麼呢？

回答這個問題之前，大家要先理解貨幣和經濟的關係，也就是費雪方程式 MV = PQ 。 簡單解釋如下圖所示。

貨幣量 M 和貨幣流轉速度 V 的乘積就是經濟體的 GDP，也等於加權物價 P 和經濟產量 Q 的乘積。 這個公式在傳統金融中是基礎知識，更多的是用來理解經濟體的宏觀發展方向，對個體經濟或公司很少有實際應用場景。 但是在穩定幣介入後，這個公式有了不同解讀。下面我們一起來看一下這個場景。

1） Facebook 上的客戶 A 在新加坡，他使用 Facebook 發的穩定幣 FBC，轉賬 100 美金給美國的供應商 B （當然也是 Facebook 的客戶），購買了一支電子煙。這個過程跟用 Paypal 或者信用卡沒什麼兩樣。

2） B 的客戶中有 30% 的人都用 FBC 來購買電子煙（有的是因爲支付方便，有的是因爲監管原因） ，一共 100 萬美金。B 把收來的 FBC 一半 50 萬美金存到了 Facebook 開設或收購的一家數字銀行，並獲取高於普通商業銀行的利息（比如 3%），用來支付員工薪水等日常開銷。 另外一半 50 萬美金用來支付供應商 C 購買零件，首付一半，剩下一半在交付後 1 個月支付。

3）月底 B 的員工 D 收到了工資，可以 FBC 發放也可以用美金髮放。他自然的選擇 FBC，因爲利息更高，而且員工日常開銷的支付對象（比如房東，比如樓下餐館）都是 Facebook 的客戶，可以接受 FBC。

4）供應商 C 收到了 B 一半的首付，生產了零件並在 3 個月後交付給 B，並等待另外一半款項的支付。 這時 B 臨時需要一筆現金，B 可以通過把 A 的應付賬款通過 Facebook 的銀行做貼現（因爲所有交易數據都在 Facebook 的區塊鏈上，徵信是實時的），獲得現金。

5）上述步驟在 C 和 D 的下游供應商循環往復。

在上述的經濟活動中，100 美金的 FBC 在 Facebook 的經濟體系內產生了遠高於 100 美金的 GDP （具體數字這裏就不計算了）。而這主要由兩種行爲驅動： 交易（購買電子煙，購買零件，支付房租，餐廳）和借貸（銀行存貸款，賬期，票據貼現）。回到上面的 MV = PQ 的等式， 借貸對應 M，交易對應 V。對於 Facebook 來說，在不增發 FBC 的前提下，要想增大自己經濟體的 GDP，需要增加借貸規模 M，增加交易速度 V。

交易速度 V 很容易理解，Facebook 接入越多客戶和商家，交易場景就越多，經濟週轉越快。考慮到 Facebook 全球 27 億用戶，如果都在這個體系內進行交易和結算，這自然帶來巨大的 GDP，而 Facebook 只要在交易中收取少許費用就會帶來巨大的利益（可以類比爲稅收）。

這裏要仔細說一下 M。 觀經濟種對於貨幣的兩個定義：M1 和 M2. 簡單來說 M1 就是大家理解的“錢”，可以花出去買東西的。穩定幣顯然也屬於 M1，1 美金穩定幣可以用來支付購買任何 1 美金法幣可以買到的東西。 M2 跟 M1 的區別是“貨幣乘數”，1 美元的現金通過銀行體系貸款出去，再存款，再貸出去，產生的貨幣總量顯然是大於 1 美金的。中國的貨幣乘數是 5 左右。這個總量的數字對個體是沒有直接意義的，但是對於經濟體（也就是貨幣發行方）是有意義的。 在上面的等式中，M 其實就是 M2。但是 FBC 發行佔用的法幣其實是 M1。這之間的差價很少有人注意到。 換句話講，Facebook 每發行 1 美金就會派生出 5 美金的支付能力。這多出來的 4 美金，就是另外一個巨大利益的來源（可以類比於央行 / 商行體系）。

上面分析了等式左邊的 MV，其實等式右邊的 PQ 也很重要。尤其是 P （加權價格）。由於 FBC 錨定了美元，儘管隨着 Facebook 經濟體的繁榮，來自 Facebook 體系的訂單很多，但是供應商無法漲價（因爲受制於法幣系統定價，萬一漲價就出現套利機會）。因此，Facebook 經濟體的快速發展不會導致通貨膨脹（這是發行穩定幣和另外一個主權貨幣的重要區別），而是向漩渦一樣把接受法幣的訂單都吸收到 FBC 的生態中。這個過程的本質是利用科技來降低社會運作成本，重新建立生產關係的過程。

當 Facebook 和 JP Morgan 有這些手段，而他們的競爭對手沒有的時候，勝負高下已定。正如文章開頭提起的，穩定幣產生了一個虛擬的“平行貨幣體系”，但是又錨定法幣，這相當於給法幣多加了一個虛擬的維度。誰先在虛擬體系裏掌握這個維度，誰就可以開展降維攻擊，從而在法幣體系裏獲得優勢。這應該就是 Facebook 和 JP Morgan 們的真實戰略意圖。（聽起來是不是感覺在看黑客帝國？）

這裏簡單說一下 JPMorgan 和 Facebook 的區別。上面的商業邏輯對於 JP Morgan 來說只能部分適用，因爲其他銀行比如 Citibank 是不可能用 JPM 來結算的，而且非金融行業和終端客戶採用 JPM 也會不低的門檻。 但是 Facebook 不一樣，他有 27 億的用戶，超過了大部分國家的國民數量。 Facebook 推出的穩定幣是有可能全球全行業接受並流通的。我相信這也是爲什麼 Mark 把區塊鏈技術作爲 Facebook 的下一個階段發展的基石，並親自推動的主要原因。 顯然 Mark 想更進一步來改變（或控制）世界，達成 Facebook 無法達到的高度。在這個大背景下思考問題，Mark 也在推動基於區塊鏈的個人身份，隱私通訊，就不難理解了。後面的話不多說了，大家自己琢磨。

我們做投資不光要賺錢，還要知道錢是從誰那裏賺的。假如上面講的邏輯是對的，而且 Facebook 也做到了，獲取了巨大的利益。那麼，誰是輸家呢？

這裏就要說到穩定幣的第四種玩家，政府和央行。他們雖然還沒進場，但是早晚要進來的。爲什麼呢？因爲上面 Facebook 等企業獲得的收益其實就是從政府和央行那邊來的，也就是法幣發行方。道理也很簡單，本來所有的美元交易都是在央行 / 銀行體系進行流轉和結算。突然有一部分從銀行體系消失了，以穩定幣的方式在 Facebook 的區塊鏈上流轉，而且可能永遠也不會換回法幣回到銀行體系。美國政府好不容易纔通過石油建立的全球美元體系就這麼被挖了一個洞。還不止這些。因爲穩定幣是以區塊鏈的方式運作的，那麼 Facebook 發佈的穩定幣其實天生就可以被任何人信任和接受（最壞情況就是自己跑個節點），這樣的話 Facebook 其實就取代了央行的部分角色，但又沒有承擔央行和政府的責任，從而最大化了自己的利益。試問各國央行怎麼能允許這種事情發生呢？所以央行發行數字貨幣是遲早的事情。

這裏順便說一下人民幣國際化。 區塊鏈就是個工具，怎麼用真的是因人而異。就穩定幣這一個事情，上面提到的 4 種玩家的認知和戰略是完全不一樣的。 上面推演的 Facebook 的做法其實值得借鑑，那就是怎麼合理利用市場規則，消費者心態，經濟學原理來水到渠成的達到目的。從這個角度看，區塊鏈是人民幣國際化的得力工具，應該用起來。

在上面商業邏輯的框架下，對於穩定幣的投資邏輯應該是什麼呢？ 這也是我個人在未來要探索的問題。 現在幾個主要觀點如下：

1） 要能識別騙子，不要被騙。

2） 對於純穩定幣項目，沒有其他業務支持的，不太看好。 作爲交易所業務的派生而推出的穩定幣，看好頭部項目。但是重點在於交易所的核心業務和團隊的戰略方向，而不是穩定幣本身。這裏，穩定幣就是一個工具。工具再好但是不會用也是浪費。

3） 對於 Facebook 們的佈局，因爲只有大公司可以做這個事情，所以可以在二級市場增持公司股票，或者在相應的生態裏進行早期佈局。

上面是我對穩定幣商業邏輯和發展路徑的大概看法，未來 3-5 年來慢慢驗證。

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